Механизмы дальнейшего развития фондового рынка
Жангали Дадебаев,
управляющий директор АО «Рейтинговое агентство «РФЦА»
Дальнейшее развитие фондового рынка и его стабильное функционирование являются актуальной задачей по обеспечению экономики доступными финансовыми средствами.
Глава государства в своем Послании народу Казахстана 31 января 2017 года обратил особое внимание на приоритетность обеспечения макроэкономической стабильности, необходимость дальнейшего развития национального фондового рынка. Решение задач, поставленных в Послании Главы государства в рамках Третьего приоритета, имеет важное значение в восстановлении стимулирующей роли денежно-кредитной политики и привлечении частного капитала в финансирование экономики.
Фондовый рынок является специально организованным пространством, где инвесторы и эмитенты могут наиболее эффективно и открыто взаимодействовать. Инфраструктура фондового рынка состоит из электронной торговой системы, клиринговой палаты и депозитария ценных бумаг. Инвесторы, эмитенты и так называемые маркетмейкеры, которые обеспечивают котировку ценных бумаг на рынке, являются пользователями данной инфраструктуры.
В развитых странах фондовые рынки успешно функционируют. Прозрачность совершаемых сделок делает торговые площадки фондовых рынков привлекательными как для инвесторов, так и для эмитентов. Пенсионные и страховые фонды, а также другие институциональные инвесторы обеспечивают высокую активность и ликвидность фондовых рынков. Важную роль в этом играет наличие кредитных рейтингов.
В 2004-2006 годах относительно высокие суверенный и корпоративные кредитные рейтинги позволяли казахстанским компаниям быстро и недорого привлекать заемные средства на международных рынках. Полученные средства в основном вкладывались в быстро растущие отрасли экономики. Большая часть инвестиций осуществлялась через кредитные портфели банков, которые росли благодаря быстрому развитию экономики.
С развитием экономики страны также быстро росли активы институциональных инвесторов. Однако активность и рост внутреннего фондового рынка не соответствовали росту активов институциональных инвесторов (Национальный фонд РК, АО «Единый накопительный пенсионный фонд», АО «Государственный фонд социального страхования» и АО «Казахстанский фонд гарантирования депозитов»).
Активы выше перечисленных институциональных инвесторов, за исключением АО «Государственный фонд социального страхования», имеют валютные составляющие, которые инвестируются на зарубежных рынках. Активы ЕНПФ наиболее диверсифицированы по видам ценных бумаг как в национальной, так и в иностранной валюте.
При инвестировании активов в иностранной валюте на зарубежных рынках применяется международный опыт. Каждый из управляющих портфелями институциональных инвесторов строго руководствуется внутренними нормативными правилами (инвестиционными меморандумами, стратегиями, правилами и декларациями). В данных правилах прописываются все параметры инвестирования, включая требования по наличию международных кредитных рейтингов, а также все разрешенные виды операций и процедуры. Операции со сложными структурными финансовыми инструментами производятся путем принятия решения на уровне руководителей высшего звена. Инвестиционные решения по обычным ценным бумагам эталонного портфеля или по ценным бумагам, имеющим соответствующие инвестиционные кредитные рейтинги, принимаются управляющими портфелями самостоятельно в соответствии с установленными правилами.
Главным критерием покупки ценных бумаг является наличие кредитного рейтинга одного из международных рейтинговых агентств. При выборе эталонного портфеля институциональные инвесторы также руководствуются параметрами кредитного рейтинга эталонного портфеля. Специалист по управлению активами самостоятельно в рамках правил осуществляет покупку и продажу тех или иных ценных бумаг в зависимости от фундаментальных и технических факторов. Опыт показывает, что весь процесс сделки инвестирования занимает не более минуты после анализа фундаментальных и технических факторов рынка. В случаях инвестирования в рамках возврата к показателям эталонного портфеля управляющий портфелем при наличии соответствующих информационно-торговых систем может осуществить инвестирование активов в большое количество ценных бумаг в течение нескольких минут. Далее идет процесс оформления и проверки сделки руководством инвестиционного подразделения на соответствие правилам. После этого происходит расчет по совершенным сделкам.
В данном случае при инвестировании активов на международных рынках высокая скорость принятия решения об инвестировании, соответственно оборачиваемость и ликвидность ценных бумаг, поддерживается наличием международного кредитного рейтинга и⁄или эталонного портфеля.
В случае отсутствия кредитных рейтингов процесс инвестирования активов на международных рынках занял бы значительно больше времени. Бизнес-процесс по инвестированию активов увеличился бы и усложнился ввиду возникновения конфликта интересов между подразделениями рисков и инвестирования институционального инвестора. Соответственно, оборачиваемость капитала и ликвидность ценных бумаг снизятся. Решения, которые могли бы принимать портфельный управляющий и его руководитель, станут принимать коллегиально руководители среднего и высшего звена.
Правилами казахстанских институциональных инвесторов разрешается инвестирование активов только в те ценные бумаги, которые имеют кредитные рейтинги международных рейтинговых агентств. Конфликт интересов между подразделениями по инвестированию и по оценке рисков нивелирован. При отсутствии кредитного рейтинга международных рейтинговых агентств инвестирование в такие ценные бумаги портфельный управляющий не осуществляет.
На казахстанском внутреннем рынке институциональные инвесторы такую же практику применяют к тем эмитентам, которые имеют кредитные рейтинги международных агентств. Наличие международного кредитного рейтинга эмитента позволяет институциональным инвесторам в кратчайшие сроки инвестировать активы в национальной валюте.
На казахстанском рынке не все компании имеют международные кредитные рейтинги, а в правилах институциональных инвесторов не предусмотрено использование национальных кредитных рейтингов при инвестировании активов на внутреннем рынке. Основная причина такой ситуации заключается в отсутствии нормативно-правовой базы, регулирующей применение национальных кредитных рейтингов при инвестировании активов на внутреннем рынке.
В Казахстане имеется более 8 тысяч крупных и средних компаний. Из них менее 70 компаний имеют рейтинги международных агентств. Это свидетельствует о том, что огромный пласт предприятий и компаний остается вне сферы инвестиционных интересов институциональных инвесторов. Таким образом, активность казахстанских институциональных инвесторов на внутреннем фондовом рынке остается ограниченной.
В мировой практике при инвестировании активов институциональных инвесторов ставили обязательным требованием наличие кредитного рейтинга. Например, США, как самая развитая финансовая система мира, пришли к обязательному использованию кредитных рейтингов после череды крупных дефолтов в 70-х годах ХХ века. Правительство США обязало пенсионные фонды покупать только те ценные бумаги, которые получили рейтинговые оценки «национально признанных статистических рейтинговых организаций» (NRSRO, Закон «О безопасности пенсионных доходов трудящихся 1974 года» (США).
В отчетах Азиатского банка развития (АБР) о последствиях и уроках Азиатского финансового кризиса 1997 года говорится о жизненной важности развития локальных рынков облигаций при обеспечении финансовой стабильности в регионе, где инициативы правительств и регуляторов финансового рынка были сфокусированы на устранении слабых и неадекватных сторон деятельности локальных кредитных рейтинговых агентств.
В отчете АБР отмечается важность роли национальных кредитных рейтинговых агентств в оказании помощи инвесторам, а также международным кредитным рейтинговым агентствам в понимании особенностей локальных рынков.
Для целей успешного развития азиатских национальных кредитных рейтинговых агентств АБР c 2002 года начал предоставлять техническую помощь странам региона. В 2004 году для этих целей АБР предоставил техническую помощь десяти странам региона: Бангладеш, Китайской Народной Республике, Индии, Индонезии, Республике Корея, Малайзии, Пакистану, Филиппинам, Тайваню и Таиланду.
В дальнейшем механизмы, разработанные для применения локальных кредитных рейтинговых оценок, способствовали увеличению выпусков корпоративных облигаций с относительно низкими локальными кредитными рейтингами, тем самым активизировав первичный рынок корпоративных облигаций. Дальнейшее сопровождение и наблюдение этих выпусков со стороны локальных рейтинговых агентств позволило защитить интересы инвесторов и дисциплинировать эмитентов, тем самым внедряя и повышая культуру корпоративного управления в этих странах.
Практической целью кредитных рейтингов является оказание помощи инвестору в идентификации кредитных рисков до осуществления инвестиций в облигацию. С другой стороны, экономическая целесообразность использования кредитных рейтингов заключается в устранении информационной асимметрии по кредитным рискам для усовершенствования структуры процентных ставок на фондовом рынке. Таким образом, структура процентных ставок на фондовом рынке определяется ставкой Центрального банка и уровнем кредитных рейтингов эмитентов. Кредитные рейтинги в данном случае выполняют важную вспомогательную функцию при осуществлении денежно-кредитной политики Центральным банком.
Для стран Азиатского региона было характерным размещение основной части активов институциональных инвесторов в государственных и квазигосударственных ценных бумагах. Последовавшая политика реаллокации активов в корпоративный сектор была осуществлена при помощи локальных рейтинговых агентств.
При этом опыт Малайзии и Таиланда показал, что обязательное использование локальных кредитных рейтингов помогло развитию и росту рынка облигаций.
В международной финансовой системе кредитные рейтинги играют роль не только оценки рисков кредитной устойчивости эмитентов и эталонных портфелей, но и являются катализатором, обеспечивающим скорость, соответственно, ликвидность инвестиций на фондовых рынках. При этом следует отметить, что наличие кредитных рейтингов является требованием, которое установлено законом и реализуется через правила инвестирования активов институциональных инвесторов.
На данный момент в Казахстане нормативно-правовое поле не регулирует применение национальных кредитных рейтингов при инвестировании активов институциональных инвесторов на внутреннем рынке. Соответственно, отсутствует нормативно-правовой механизм, устанавливающий применение национальных кредитных рейтингов, и нормы по их применению не предусмотрены в инвестиционных правилах институциональных инвесторов. Эталонные портфели в национальной валюте по срокам обращения ценных бумаг и кредитным рейтингам не сформированы. Это приводит к автоматическому ограничению возможности инвестирования активов институциональных инвесторов на национальном фондовом рынке. Таким образом, активность фондового рынка находится на низком уровне.
Изучение отечественного фондового рынка с учетом международного опыта применения кредитных рейтингов позволяет заключить о том, что создание нормативно-правового механизма, регулирующего применение национальных кредитных рейтингов, является важным условием обеспечения дальнейшего развития отечественного фондового рынка. Создание такого механизма может реализовываться путем внесения изменений и дополнений в законы Республики Казахстан «О пенсионном обеспечении в Республике Казахстан», «Об обязательном социальном страховании» и Бюджетный кодекс Республики Казахстан в части «Глава 5. Формирование, использование и управление Национальным фондом Республики Казахстан» в виде норм:
- о безопасности пенсионных накоплений и доходов граждан;
- о безопасности активов Национального фонда Республики Казахстан;
- о листинге на фондовой бирже и присвоении национального кредитного рейтинга компаниям, получающим фондирование из активов институциональных инвесторов и из других квазигосударственных источников.
Нормативно-правовое обеспечение функционирования механизмов использования национальных кредитных рейтингов способствует достижению следующих результатов: 1) дальнейшее развитие фондового рынка и прозрачность использования активов институциональных инвесторов; 2) появление средне- и долгосрочных эталонных портфелей для инвестирования активов институциональных инвесторов; 3) снижение и структурирование стоимости фондирования эмитентов в национальной валюте в зависимости от качества кредитных рейтингов; 4) повышение уровня корпоративного управления и прозрачности деятельности компаний; 5) создание условия для кардинального повышения эффективности бюджетных расходов, использования средств Национального фонда, Единого накопительного пенсионного фонда и других квазигосударственных институтов инвестирования; 6) доминирование банковского фондирования экономики сбалансируется развитием фондовой биржи; 7) создание условия для перехода от формализованного подхода к риск-ориентированному и полноценного применения международного опыта по использованию кредитных рейтингов при пруденциальном регулировании финансового сектора страны; 8) повышение качества кредитных портфелей банков второго уровня; 9) снижение требований к банкам второго уровня по достаточности капитала; 10) создание условия для восстановления стимулирующей роли денежно-кредитной политики и привлечения частного капитала в финансирование экономики.
